32家上市公司进军养老地产 争食4万亿蛋糕

　　模式

　　金融机构完成前期投资净出租模式为主流

　　据ASHA2013年报告，截至2013年6月1日，在全美规模最大的五大老年住宅开发商中，有两家是房地产投资信托公司 （以下简称REITs）。金融机构参与养老地产的优势在于，其为地产项目提供了资金来源，可有效解决资金占用较长的问题，并为开发商提供了更好的退出机制。

　　REITs是美国养老地产的主流投资商。大多数养老或医疗地产类的REITs公司成立于上世纪70~80年代，大型REITs公司拥有的物业数量可达600多处，其中，80%~90%的物业是自有的，其余物业则是通过与运营商或其他投资人合作发起的私募基金平台持有。这类REITs总资产规模可达百亿美元以上，但员工却只有一两百人，属于典型的资本密集型企业。

　　REITs最常见的投资方式有两种，一种是净出租模式，另一种是委托经营模式。在净出租模式下，REITs公司将养老物业出租给运营商，每年收取固定租金费用，而直接运营费用、社区维护费用、税费、保险费等一切由运营商承担。在这种模式下，REITs的毛利润率很高，租金收益可达50%以上，而且几乎不承担任何经营风险；与之相对，作为租户的运营商则获取全部经营收入及剔除租金费用、运营成本后的剩余收益，并承担绝大部分经营风险。

　　在委托经营模式下，REITs公司将旗下物业托管给运营商，运营商每年收取相当于经营收入5%~6%作为管理费，但不承担经营亏损的风险，也不获取剩余收益，所有的经营收入都归REITs所有，经营成本也由REITs公司负担，相应的，REITs获取租金及经营剩余收益，承担大部分经营风险。

　　对比可知，在净出租模式下，REITs的风险更低、收益更稳定，因此，为降低资金成本，REITs的大部分物业采用净出租方式运营，只有少数物业采用委托经营模式运营。

　　正是依靠赚取租金收入以及部分经营所得，REITs获得了源源不断的稳定收益，也由此成为了养老地产市场上有力的长期投资人。

　　典型公司

　　HCP：轻资产运营 平均毛利率高达56%

　　HCPInc.（NYSE：HCP）就是在这一模式下运作成功的案例之一。HCP公司是美国一家服务于医疗保健领域的房地产投资信托公司，在美国纽交所上市，也是标普500指数成分股，目前公司总市值为198亿美元。旗下地产包括老年人住宅、生命科学地产、诊所、医院及专业护理院。

　　2013年期末，HCP旗下共有444个养老地产项目，运营成本为9560.3万美元，公司获得的租赁收入为6.03亿美元，入住和服务费用为1.46亿美元，扣除折旧摊销等，2013年公司来自养老地产的净营收约为5.94亿美元，同比增长24%。

　　《每日经济新闻》记者查阅公司历史财报数据并计算得出，公司最近六年平均毛利率高达56%，净利率也处于较高水平，为28.75%。截至2013财年末，公司净资产收益率为9.4%，在同类REITs中居第五位。

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　　记者观察：美养老地产业分工明确 各投资主体业绩迥异

　　每经记者 孙宇婷

　　通过上述案例不难发现，美国养老地产生态圈的构建离不开各个市场主体的分工合作：开发商采取拿地、建房、卖房的“快进快出”方式，是典型的重资产运作模式，利润微薄，且因受制于养老设施等配套的建造，资金回笼速度相比一般地产业更慢；运营商通常只租赁不持有，同时提供专业护理服务，借助轻资产模式放大经营现金回报，但需承担经营风险；投资商（如REITs）则通过长期持有资产获取稳定的租金收益，利润率高但资金回笼期长，风险低，但投资回报率也略低。

　　一方面，在这种各司其职的方式下，参与者既能找到专业的运营商，也能寻到长期投资人，同时也满足了各类投资主体的风险偏好，进一步促进了美国养老地产业的长期发展。

　　另一方面，美国养老地产行业中传统的开发商和运营商利润微薄也是不争的事实，而这种微利甚至亏损经营的状况不仅仅发生在上市公司身上。

　　金融信息公司Sageworks近期对全美1000多个行业中非上市公司的财务报表进行分析，结果显示，在截至2014年7月1日的12个月里，仅有一个行业净利润率呈负值（-1%），而这正是持续照护养老社区和辅助生活服务设施行业（北美行业分类代码：6233）。

　　Sageworks分析师利比·比尔曼表示，最不赚钱的行业具有一个共同点，即费用支出都很庞大。持续照护和辅助生活服务设施行业的净利润率向来微薄，提供服务所需的设备以及固定成本可能非常高；此外，很多设施从政府项目和保险公司获得的报销比例也受到严格控制。

　　注：美国的养老地产参与各方的ROE都不高，即便是轻资产运营的REITs也不到10%；尤其是运营商的ROE普遍为负，而国内地产商进军养老地产普遍扮演的角色恰恰是运营商。另，普尔特2013年的ROE数据采用的是税前利润。

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　　行业困局

　　养老地产看上去很美 马拉松式投入考验企业耐力

　　每经记者 贾丽娟

　　在企业扎堆进入养老产业的背后，是国内多数养老机构长年累月的艰难度日，甚至连年亏损的现状。

　　原因何在？多位业内人士对《每日经济新闻》记者表示，行业的长周期性、项目的盲目贪大、产品与需求不匹配等等，都会直接导致不尽如人意的结果。

　　而眼下扎堆进入这一行业的企业，前路究竟会如何？

　　尚无完全成熟模式

　　不少企业开始转向国外“取经”，特别是CCRC模式（持续照料退休社区），近几年得到了不少关注。

　　清华大学建筑学系教授周燕珉就曾表示，最近的养老地产开发热潮促使很多开发商、投资者或政府人员到国外参观考察，希望把国外经验推广到国内。然而养老社区发展是带有时代和地域特征的，从国家整体的政策环境、经济发展水平到老年人的居住习惯，再到社区的服务管理模式，国内外都不相同。更重要的是，国内外养老地产的整体生态不同，比如美国养老地产由开发商、投资商、运营商共同构建，三方各司其职，每一个参与者都可以得到风险和收益的较好匹配。相比美国，中国养老地产虽然汇聚了地产商、保险公司和其他民营企业，但各自定位模糊，更加谈不上彼此的分工合作，结果就是在养老地产的投资、开发、运营三个阶段，都能看到开发商的身影，开发商扮演的角色过于复杂。

　　曾在欧美各国研究养老行业多年的清华大学博士王勤也对《每日经济新闻》记者表示，CCRC模式被过分推销了。“实际上，CCRC在美国也是小众产品，真正能够负担起这种生活方式的人寥寥无几。”

　　医疗问题难解决

　　做养老地产，医疗是一个绕不过去的问题。目前，国内的养老地产项目多数没有自己的医疗资源，往往选择与某个医院进行合作，开辟“绿色通道”等方式解决老人的就医需求。护理人员缺乏必要的技能，难以胜任相应的护理工作。

　　这与美国的情况相去甚远。美国养老地产拥有成熟的医疗护理服务配套体系。在养老机构、或是专业护理机构中，都有专业医师、康复治疗师、长期照护护士等专业养老护理团队对老年人进行长期持续的检测。

　　泰康人寿助理总裁刘挺军对记者表示，国外医疗资源很丰富，分布也比较均衡。“而中国就很特殊，不仅医疗资源、养老资源总体供应不足，其分布也不均衡，好的医疗资源集中在大城市、大医院。”

　　不仅如此，老年人大部分有慢性病，而且是多种慢性病，这需要长期的预防保健和专业的调理。“即使到了三甲医院，也只能解决急诊的问题，全周期的护理无从谈起。我们从消费者的角度、从社会效率的角度，包括从商业模式的角度提出医养结合。”刘挺军说，“把急性病治疗、术后康复、慢性病的长期干预和持续的健康管理按照老年人的需求特点结合起来，而不是简单把社区和医院放到一起。”

　　不过，投资类似医院的场所，难度是可想而知的。一位长期关注养老行业的投资人对记者表示，现在很多企业都想“盖一个医院”，但是，医院不是“盖”成的，关键是要有医疗资源，而这是个很复杂的事情。

　　高端路线“曲高和寡”

　　在目前盈利模式并不清楚的情况下，国内企业在进入养老产业时不约而同地选择了“高端”，月均支出动辄上万。有投资机构做过调研，中国家庭年收入超过150万的老年人口为1020万，也就是说，仅5.1%的老年人可以“满足”这种高端定位。

　　周燕珉表示，发达国家步入老龄化社会已有百年以上的历史，其养老设施覆盖体系比较完善和全面，目前比较高端的养老社区是在经历了很长的发展历程后形成的，并且也仅仅是其养老居住体系中的一部分。目前，中国65岁以上的老年人口比例为8.87%，接近日本1980年的9.1%，并与美国上世纪五六十年代相近。

　　王勤告诉记者，目前，高端的人群需求被高估，而90%以上的中等收入人群被忽略。这是很多运营商无法盈利的一个重要原因。

　　养老行业人士田国勇也对记者表示，国内高端养老院目前的入住率大多不是很理想，这与国内的老龄人口特点有关系。目前步入70岁的老人多是“50”前的，一辈子省吃俭用，很是朴素，享老消费还没有真正到来。“高端养老的群体只占养老市场份额的一小部分，目前市场还在培育期，还需要引导消费，可能会在未来5~10年爆发出来。中端养老应该会有不错的发展前景。”

　　亏损局面难打破

　　养老行业出现了“怪现状”：公立养老院一床难求，私营养老院却因入住率偏低而步履艰难，甚至已经有公司决定放弃。

　　今年4月，北京长青国际老年公寓有限公司八成股权被挂牌出售。该公司为北京城建与中国红十字基金会所有。其开发的项目有北京曜阳国际老年公寓。2012年北京长青亏损5042.7万元，2013年亏损4926.1万元。

　　这只是国内养老机构亏损的一个缩影。据山东省2013年的一项统计，当地只有10%的民办养老机构能够盈利，亏损的占40%。北京欧英明德养老产业咨询有限公司副总经理邱浩浩告诉记者，能够盈利的民办养老机构在全国范围内占比都比较低。

　　邱浩浩表示，在国内，民营养老机构分为民办盈利型和民办非盈利型，其主要区别体现在民政系统和地方政府的补贴和税费优惠方面。国内80%以上的养老院是非盈利性质的，其生态环境、配套设施等都处于非常落后的水平，入住率自然低；而盈利性的养老机构则硬件设施非常完善，但是要么医疗护理以及服务体系没跟上，要么价格高得惊人，要么是远离中心城区，所以入住率也不高。

　　入住率是保证盈利与否的决定性条件。王勤告诉记者，养老院入住率一般要达到70%~80%，才能实现盈亏平衡。而在国内，目前入住率良好的机构很少，“私立机构和一般的公立机构，很多入住率都在50%附近。北京有一个项目，开业3年了才住了7个老人！”

　　美国典型CCRC公司布鲁克代尔处于连续10年亏损的境地。国内企业又究竟能够忍受几年亏损呢？

　　“微利”本质须认清

　　即使把各方面因素都考虑到并盈利了，养老产业也不是一个“躺着数钱”的行业。据刘挺军介绍，泰康人寿对养老产业投资的盈利预期，按净运营收入占资产的比例来衡量，也不过2%~3%。

　　刘挺军表示，布鲁克代尔的亏损是因为计算了折旧，而商业不动产考察其盈利能力要按经营现金流和现金流折现来计算。“我们希望通过5到8年的时间，形成稳定的现金流。从大资产组合来看，我们会配一些收益较高的，但也要配一些稳定的，比如养老社区。我们期望净运营收入与资产的比例，大概能达到2~3个百分点，这是社会平均租金加上服务溢价的结果。”

　　“第一，养老是长线产业，没有暴利；第二，服务做好了，社会租金会回到正常水平。”刘挺军总结道，“最终能不能成功，一是要看商业模式，二是认清行业属性——是服务业而不是地产业。”

　　王勤表示，国外的养老机构也不是暴利，“比如在西班牙，净利率一般在6%左右。”而在中国，更应该“薄利多销”，“开发商要从开发型的地产商转变为经营型的地产商，这是一桩长期的生意。”

　　一位长期关注旅游和养老产业的职业投资人表示，养老行业目前盈利状况普遍不好，“收获期估计还要过几年”。在他看来，两三年的培育期还是可以接受的，但如果超过五年还不能达到盈亏平衡，估计这个企业也就做不下去了。

　　“养老项目从立项、筹备到开业的周期，本身就比一般产业要长很多，而运营达到平衡点一般需要3~4年以上，达到盈利状态一般要5~6年时间。这个周期对于投资商来说是一个不小的考验，一方面需要较为雄厚的资金链，另一方面需要具备可持续的运营能力。”邱浩浩说。

　　细节风险不可忽视

　　在盈利难的现实之下，不少所谓的养老项目其实另有目的。邱浩浩表示，由于养老项目投资回报周期长，很多开发商为了快速回笼资金，打着养老的幌子拿地，实际上进行房地产开发。

　　真正要做养老的企业，目前还在不断试错的过程当中。在王勤看来，养老产业要迎来大发展，从人口的计算上，大概有5~10年的过渡期，眼下这个行业已有很多重复投资：“不少企业往往在前期准备不够充分，项目来来回回地修改，造成了资源浪费。”

　　对于养老行业的服务业属性，许多企业也理解不到位。“能盈利的机构的共同点有：设施设置不是大而全，而是能灵活利用空间；服务专业，不是人海战术，而是有专业团队，这是很重要的。”王勤说，人才不足是目前房地产商遇到的大问题之一。

　　此外，对于养老机构在法律方面的风险，很多企业还认识不足。“风险还是比较大，比如老人在院内有个闪失，家属把养老院告上法庭，这样的例子并不少。想要规避，要注意两方面，第一是在法律条文上规定，还有入院时的评估，有据可查；第二就是从设计上考虑到位。” 每经记者 孙宇婷 贾丽娟

关键词：公司,养老,地产,上市,蛋糕